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現(xiàn)金股利政策與公司業(yè)績(jī)關(guān)系的實(shí)證分析
問(wèn)題的提出
股份公司分紅是向股東按其所持有的股份發(fā)放公司的盈余，可以采用派現(xiàn)（現(xiàn)金股利）、送股（股票股利）、送實(shí)物等多種形式，也可以通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)上回購(gòu)本公司的股票達(dá)到同樣的目的。從我國(guó)的實(shí)際情況來(lái)看，由于《公司法》禁止股票回購(gòu)（因減少注冊(cè)資本、公司兼并的除外）這種變相分紅的方式，目前上市公司分紅主要采用的是派現(xiàn)和送股這兩種形式。這兩種方式對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的影響是不同的：派現(xiàn)使公司的資產(chǎn)和所有者權(quán)益同時(shí)減少，而股東手上的現(xiàn)金增加；送股則對(duì)公司資產(chǎn)和所有者權(quán)益的總額不會(huì)產(chǎn)生影響，它只是改變了所有者權(quán)益的結(jié)構(gòu)。送股使流通在外的股份數(shù)增加，每股賬面價(jià)值和每股收益同比例下降，同時(shí)公司賬面上的未分配利潤(rùn)減少，股本增加。
股利分配政策實(shí)質(zhì)上是一個(gè)向股東返還現(xiàn)金的方法選擇問(wèn)題。一般處于發(fā)展階段，需要大量資金投入的公司傾向于采用送股的方式，而當(dāng)公司及其所在行業(yè)進(jìn)入成熟期，投資機(jī)會(huì)減少，增長(zhǎng)速度放慢，現(xiàn)金充裕時(shí)則傾向于采取派現(xiàn)的方式。因此，隨公司發(fā)展速度的不同，現(xiàn)金股利發(fā)放比例可以或高或低，但是證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，其所占比重應(yīng)該逐步上升。例如在美國(guó)，股利大約占稅后利潤(rùn)的50%，相當(dāng)于公司現(xiàn)金流量（稅后利潤(rùn)加上折舊）的20%左右。然而，在我國(guó)股票市場(chǎng)上股息支付率長(zhǎng)期低于銀行利率，股息率收益率的極度低下使投資者只注重股票的資本利得，希望通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)的低買(mǎi)高賣(mài)獲取投資收益，而真正出于投資分紅目的的投資者很少，從而極大地刺激了市場(chǎng)上的投機(jī)行為。
同時(shí)存在的另外一種現(xiàn)象是上市公司對(duì)配股融資有著強(qiáng)烈的偏好，而且常常將配股與分配方案一同公布，由于配股價(jià)一般低于市價(jià)，容易造成配股也是分紅的假象。事實(shí)上，配股是公司向老股東按照其所持股票的比例發(fā)行新股，是公司的一種權(quán)益性籌資行為，它與公司首次發(fā)行股票和增發(fā)新股的區(qū)別在于發(fā)行的對(duì)象不同，前者面向老股東，而后者面向所有投資者。上市公司的配股資格是一種權(quán)利，上市公司達(dá)到配股資格的公司也利用關(guān)聯(lián)交易包裝利潤(rùn)，極力創(chuàng)造條件進(jìn)行配股。很多公司在配股時(shí)根本不考慮公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，而是把配股當(dāng)作一種“圈錢(qián)”運(yùn)動(dòng)。
要促使我國(guó)的證券市場(chǎng)健康發(fā)展，就必須及時(shí)糾正這種不正常的現(xiàn)象。中國(guó)證監(jiān)會(huì)考慮將把現(xiàn)金紅利分配作為配股的必要條件，正是希望使現(xiàn)金紅利在分配方式中的比重逐步加大，吸引長(zhǎng)期投資者進(jìn)入股票市場(chǎng)，形成以長(zhǎng)期投資者為主體的投資者結(jié)構(gòu)，控制過(guò)度投機(jī)，增強(qiáng)中國(guó)股票市場(chǎng)的投資性。
現(xiàn)金紅利與信號(hào)揭示
MM理論認(rèn)為在理想市場(chǎng)的條件下，公司的股利政策與企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān)，也就是說(shuō)企業(yè)的股利政策無(wú)關(guān)緊要。但理想市場(chǎng)在現(xiàn)實(shí)中并不存在，在信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，股利政策有信號(hào)揭示的作用。企業(yè)可以通過(guò)公告向投資者傳遞公司的信息，而現(xiàn)金紅利比語(yǔ)言更有說(shuō)服力，可以傳遞公告所未能提供的信息。所以，現(xiàn)金紅利在某種程度上可以看作企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況的指示器。
我國(guó)股票市場(chǎng)上信息不對(duì)稱(chēng)的現(xiàn)象比較嚴(yán)重。我國(guó)股權(quán)融資成本較低，在上市公司普遍盈利不佳、留存利潤(rùn)較少的情況下，企業(yè)競(jìng)相爭(zhēng)取配股資格。由于會(huì)計(jì)制度本身的缺陷，使得上市公司有可能為了獲得配股資格而粉飾利潤(rùn)。更有甚者，一些上市公司通過(guò)編造虛假財(cái)務(wù)指標(biāo)、作假賬、編制假報(bào)表來(lái)蒙騙股東和監(jiān)管機(jī)構(gòu)。目前我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度還不完善，廣大中小股東無(wú)法了解公司經(jīng)營(yíng)的真實(shí)狀況，也就不可能對(duì)配股資金的使用效率做出合理的判斷，這就造成一些上市公司濫用配股資金的惡果，導(dǎo)致資源配置的低效率。
現(xiàn)金紅利是真正的現(xiàn)金流出，沒(méi)有一定盈利能力和足夠現(xiàn)金的公司是不可能發(fā)放的。其他的分紅方式不需要企業(yè)資金的流出，上市公司可以通過(guò)更改會(huì)計(jì)政策等
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